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Caiu a ficha?

Alguns destaques do Boletim Macro FGV IBRE

Por Claudio Conceição, do Rio de Janeiro

Na última terça-feira (18), um dia antes do anúncio da decisão do Comitê de Política Econômica (COPOM) de manter a taxa de juros inalterada, uma enxurrada de críticas foi dirigida ao presidente do Banco Central. O presidente Lula fez as críticas mais contundentes, ao lado da presidente do PT, Gleisi Hoffman. A ação levou a uma nova disparada do dólar, aumentando a insegurança dos investidores quanto ao futuro da autonomia do Banco Central, da condução da política monetária, duramente questionada pelo governo do PT.

O Comitê ignorou as pressões e decidiu não cortar os juros. O que, com certeza, vai aumentar a artilharia contra o presidente Campos Neto, do BC. Em sua Ata, “O Comitê, unanimemente, optou por interromper o ciclo de queda de juros, destacando que o cenário global incerto e o cenário doméstico marcado por resiliência na atividade, elevação das projeções de inflação e expectativas desancoradas demandam maior cautela. Ressalta, ademais, que a política monetária deve se manter contracionista por tempo suficiente em patamar que consolide não apenas o processo de desinflação como também a ancoragem das expectativas em torno de suas metas. O Comitê se manterá vigilante e relembra, como usual, que eventuais ajustes futuros na taxa de juros serão ditados pelo firme compromisso de convergência da inflação à meta”.

A decisão em manter a Selic, a taxa de juros básica da economia em 10,50% ao ano, interrompeu um ciclo de quedas que começou em agosto de 2023, quando a Selic estava em 13,75% ao ano.

Essa bola de que não havia mais espaço para reduzir os juros já havia sido cantada pelo José Júlio Senna, chefe do Centro de Estudos Monetários do FGV IBRE, no X Seminário Anual de Política Monetária e no II Seminário de Análise Conjuntural, realizados recentemente pelo IBRE. O que foi reforçado, antes da reunião do Copom, no Boletim Macro FGV IBRE de junho, já em circulação, e que foi destaque na edição de ontem, 20/6, do jornal Valor Econômico (acesso restrito para assinantes na seção sobre Política Monetária escrita por Senna, ao afirmar que “o país enfrenta problemas difíceis, cuja gravidade acaba refletida em preços praticados nos mercados financeiros. Cotações de bolsa para baixo, preço do dólar para cima, alta expressiva dos juros nominais e reais, inflações implícitas elevadas. A estratégia de aumentar gastos públicos e correr atrás de receita não se sustenta. Precisa ser alterada. Ao mesmo tempo, faz-se necessário apoiar a política anti-inflacionária do BC. Lamentavelmente, porém, o debate em torno de questões descabidas não apenas prejudica as ações do BC, como passa longe dos assuntos que realmente interessam”.

Se fosse só essa queda de braço entre o governo e o Banco Central, que já tomou proporções políticas, com um possível engajamento do presidente do Banco, Roberto Campos Neto, a uma provável candidatura de Tarcísio de Freitas à Presidência da República em 2026, o que entornou ainda mais o caldo, seria somente um campo de batalha onde se contabiliza mais estragos. Mas em outro front as coisas vão de mal a pior. O governo sofreu dura derrota na questão da desoneração da folha, levando a um enfraquecimento do ministro Haddad. Como o arcabouço fiscal só ficaria de pé com o constante aumento das receitas, foi um duro baque para a sustentabilidade das contas públicas. O próprio ministro da Fazenda disse que não havia plano B.

Aí, Lula chamou uma reunião de ministros para ver onde se poderia cortar gastos. E se assustou, como noticiado pela imprensa, com o elevado volume de subsídios que permeia toda a economia brasileira. Mas cortá-los não é trivial. No Brasil, o que é para ser temporário acaba virando permanente. Um exemplo é a Zona Franca de Manaus, entre muitos outros.  

Na reunião foi mostrado o buraco colocado para o Tesouro pelas benesses que os empresários abocanham. Se forem somadas as renúncias tributárias e os subsídios financeiros, a conta chegou a R$ 646 bilhões no ano passado. É muito dinheiro. E como ninguém quer largar o osso, vai ser difícil tirar subsídios ou renuncias tributárias. É uma encrenca das grandes.

Já se sabia, há algum tempo, que atrelar a sustentabilidade da dívida só ao aumento de receitas, sem ter uma política de redução de gastos, acabaria dando com os burros n’água, como diz o velho ditado.

Mesmo com todo esse imbróglio, o Boletim Macro aponta que o cenário de curto prazo para a economia tem sido melhor, a julgar pelos indicadores de atividade, inflação e contas externas que foram divulgados.

Silvia Matos, coordenadora do Boletim e Armando Castelar, pesquisador associado do FGV IBRE, mostram que “o resultado do PIB para o primeiro trimestre confirmou um começo de ano forte para a atividade econômica, com elevado crescimento da demanda doméstica e contribuição negativa da demanda externa. O aumento expressivo da renda disponível das famílias explica em grande medida esse resultado das Contas Nacionais, devido não apenas ao mercado de trabalho resiliente, mas também às diversas políticas de transferência de renda. Entre elas podemos destacar: o Bolsa Família, o aumento do salário-mínimo, bem como dos benefícios sociais e das aposentadorias vinculados ao salário-mínimo, além do pagamento dos precatórios. 

Também se observou um crescimento muito positivo para o investimento no período, de 3,7% no primeiro trimestre sobre o trimestre anterior, resultado influenciado pela forte recuperação da produção de caminhões em relação ao mesmo período do ano anterior, quando houve uma queda expressiva na produção desses veículos, como destacado em edições anteriores do Boletim. Mas, mesmo assim, é um resultado positivo.

Verdade que há muitas dúvidas em relação à sustentabilidade dessa recuperação do investimento e que, de forma geral, os dados referentes ao mês de abril apontam para alguma desaceleração da atividade à frente. Contribuem para isso a diluição do impacto do pagamento dos precatórios e os efeitos negativos da tragédia do Rio Grande do Sul sobre a atividade, que, porém, podem se reverter mais à frente, com as transferências que vêm sendo feitas e as obras de recuperação”.

Na verdade, a grande questão que os analistas do Boletim colocam é se esse quadro mais benigno para a economia brasileira tem força para se manter. E parece que o fôlego é meio curto por uma série de razões. De certa forma, “a falta de medidas viáveis para colocar um freio na trajetória insustentável dos gastos públicos inviabiliza que um cenário mais benigno se concretize. A manutenção da taxa real de juros em patamares elevados deve inibir uma aceleração mais expressiva do investimento este ano. Por enquanto, esperamos um crescimento de 4,3%, após a queda de 3% em 2023. A taxa de câmbio mais depreciada, e uma maior percepção de risco, limitam o espaço para qualquer redução adicional da taxa de juros. A taxa real de juros reais de um ano voltou a subir e atinge patamares elevados, em torno de 6,5% ao ano. Isso, por sua vez, encarece o financiamento da dívida pública e torna ainda mais preocupante a trajetória das contas públicas”.

Veja alguns destaques do Boletim de junho:

• Em relação à inflação, a despeito de um número um pouco acima das expectativas para a variação do IPCA em maio, em parte pelo impacto das enchentes no Rio Grande do Sul sobre o preço dos alimentos, as medidas de núcleo ainda estão comportadas. A projeção mediana do Focus, por outro lado, segue subindo, apontando uma alta de 4,0% nos preços ao consumidor este ano.

• As contas externas, por sua vez, seguem confortáveis, mesmo com a aceleração das importações. No acumulado do ano até maio, a balança comercial acumulou saldo de US$ 35,9 bilhões, US$ 1,4 bilhão acima do registrado em igual período de 2023. Conforme destacado na edição de maio do Boletim Macro, o déficit em conta corrente tende a aumentar este ano. Há, no entanto, grande margem para acomodar uma piora na posição deficitária, sem nenhuma evidência de que a restrição externa volte a ser importante no horizonte relevante. O cenário piorou, mas segue muito confortável: nossas contas externas continuam um porto seguro.

• Mas será esse quadro sustentável? A resposta parece ser não, a julgar pela evolução recente do preço dos ativos brasileiros, assim como pela saída de capitais do país, como refletido no saldo negativo do movimento de câmbio no segmento financeiro. Em especial, a escalada da taxa de câmbio para valores em torno de R$5,40/US$, junto com o expressivo deslocamento da curva de juros para cima, são sinais claros de preocupação com a trajetória à frente da economia brasileira.

• Em parte, isso reflete o cenário externo de dólar forte, com os EUA se mantendo como grande polo de atração de capitais, fruto de taxas de juros relativamente elevadas e atividade econômica resiliente. A postura do Banco Central americano (Fed) em parte explica isso. Assim, como esperado, mesmo com resultados mais favoráveis para a inflação ao consumidor em maio e a desaceleração da atividade econômica, o Fed manteve a taxa básica de juros em sua reunião de junho, sinalizando apenas um corte na taxa do Fed funds este ano. Adicionalmente, as projeções do Fed mostram que o nível do juro neutro se elevou, de 2,6% para 2,8%.

• A postura das autoridades monetárias em outros países também tem contribuído para que o cenário de dólar forte perdure por um tempo mais prolongado. Assim, por exemplo, o Banco do Japão tem respondido de forma branda à forte desvalorização do yen, enquanto alguns bancos centrais, como os do Canadá e da Suíça, além do Banco Central Europeu (BCE), já deram início a seu ciclo de cortes de juros, divergindo da política monetária americana.

• Esse movimento externo de fortalecimento do dólar foi amplificado, no Brasil, por questões fiscais e políticas, levando ao desempenho mais desfavorável de nossos ativos, vis-à-vis os de outros emergentes. Destaca-se, em especial, o mau humor causado pela aparente falta de apetite para enfrentar mais diretamente a trajetória insustentável das contas públicas.

• Há uma enorme dificuldade do governo em gerar uma trajetória de superávit primário necessária para estabilizar a dívida pública. Os gastos obrigatórios crescem muito acima do projetado pelo governo. Soma-se a isso que os gastos primários em apoio ao Rio Grande do Sul já giram em torno de R$ 21 bilhões.

• A falta de medidas viáveis para colocar um freio na trajetória insustentável dos gastos públicos inviabiliza que um cenário mais benigno se concretize. A manutenção da taxa real de juros em patamares elevados deve inibir uma aceleração mais expressiva do investimento este ano. Por enquanto, esperamos um crescimento de 4,3%, após a queda de 3% em 2023. A taxa de câmbio mais depreciada, e uma maior percepção de risco, limitam o espaço para qualquer redução adicional da taxa de juros. A taxa real de juros reais de um ano voltou a subir e atinge patamares elevados, em torno de 6,5% a.a. Isso, por sua vez, encarece o financiamento da dívida pública e torna ainda mais preocupante a trajetória das contas públicas.

• Atividade econômica: O PIB do primeiro trimestre superou as expectativas, crescendo 0,8%, ligeiramente acima da nossa projeção de 0,7%. A indústria registrou uma leve queda, enquanto a indústria de transformação teve um desempenho positivo, impulsionado pela fabricação de veículos automotores. No entanto, a produção nacional de veículos sofreu uma retração em maio, devido ao desastre no Rio Grande do Sul, que afetou a demanda e a cadeia produtiva.

• Expectativas de empresários e consumidores: Em maio, a confiança do consumidor (ICC) registrou queda intensa, puxada pela retração das expectativas e refletindo a influência do evento climático ocorrido no sul do país. Já a confiança empresarial (ICE) ficou relativamente estável, com os efeitos da enchente no Rio Grande do Sul parecendo se concentrar mais em determinadas atividades. A tendência de retomada da confiança observada até o mês anterior está, agora, posta em dúvida, não apenas pelo ocorrido no Sul, mas também pela incerteza macroeconômica, principalmente quanto à questão fiscal, que tem voltado a crescer. Uma prévia com dados de junho sugere uma nova queda, tanto para ICE quanto para o ICC.

Índices de Confiança Empresarial e dos Consumidores
(Com ajuste sazonal, em pontos)

Fonte: FGV IBRE.

• Observatório político: A democracia no Brasil conseguiu sobreviver ao quadriênio de Bolsonaro no Palácio do Planalto. O atual governo é enfaticamente comprometido com a defesa da democracia. Todavia, a política brasileira continua a emitir sinais preocupantes, uma vez que permanece marcada pelo radicalismo de uma possante extrema-direita e pelo paroquialismo parlamentar. Para superar essas duas barreiras, o colunista Octavio Amorim Neto (FGV Ebape) propõe que o governo Lula negocie com a maioria de direita que controla o Congresso um programa social-liberal. Não será nada fácil elaborar esse programa, mas não tentá-lo embute riscos elevados.

Leia a íntegra do Boletim Macro FGV IBRE.

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