“Para o bem-estar do eleitor, o melhor seria deixar a Selic parada”, diz Livio Ribeiro

Por Solange Monteiro, do Rio de Janeiro

Livio Ribeiro, pesquisador associado do FGV IBRE, sócio da BRCG

A frustração da expectativa de redução da incerteza global com o conflito do Oriente Médio traz um sinal de cautela para a politica monetária no Brasil e no mundo. Para Livio Ribeiro, pesquisador associado do FGV IBRE, esse cenário reforça sua defesa de que é preciso baixar as expectativas quanto ao horizonte de corte da taxa básica de juros em 2026. O Blog antecipa parte dessa entrevista, cuja íntegra poderá ser conferida a partir da semana que vem na Conjuntura Econômica de março.

A atual conjuntura externa, agravada pelo conflito no Oriente Médio, deve trazer implicações para a política monetária brasileira?

Tem algumas mudanças de cenário que podem acontecer em função da atual conjuntura. Vale dizer, entretanto, que nosso cenário não é normativo, pois compreende que no Brasil se optou por um processo de alongamento de horizonte temporal de convergência da inflação. Se a prescrição de política monetária fosse buscar a meta de 3% no horizonte relevante, ou buscar uma queda da inflação consistente com o alongamento do tempo no horizonte relevante, deixando-o andar os 18 meses e segurando, a Selic não podia ter caído. No limite, ela devia ter subido mais do que ela subiu.

Isso posto, ainda que a convergência da inflação para a meta tenha começado a ocorrer, a discussão de flexibilização monetária, a meu ver, acontece inequivocamente antes da hora. As projeções do Banco Central não mostram a inflação na meta no horizonte relevante, tampouco as expectativas de inflação do mercado apontam a isso. Das vezes anteriores em que assistimos a esse tipo de experimento monetário, nas gestões de Roberto Campos Neto (2019-2024) e de Alexandre Tombini (2011-2016), em ambos os casos não deu certo. Significa dizer que desta vez necessariamente dará errado? Não, mas é dizer que seria preciso um evento exógeno favorável fora do cenário base. Tudo que estamos vendo agora, com os ataques dos EUA e Israel ao Irã, entretanto, vai na direção contrária – com o cuidado de não extrapolar o evento atual como se fosse uma mudança de regime. Estamos no início do processo; ele não vai acalmar em dois dias, tanto como não dá para refutar que ela só irá acalmar daqui a dois meses ou depois.

O que acho importante ressaltar, e tenho falado disso bastante, é que na ata da reunião de janeiro, o Banco Central deixa muito claro que um dos pilares para o guidance de março era uma redução da incerteza global no curto prazo. Ex-ante não víamos isso. Uma coisa é redução de incerteza, que nunca aconteceu; outra é apreciação cambial. E agora a incerteza ainda aumenta associada a uma janela em que o dólar fortalece porque, no frigir dos ovos, se dá muito problema no mundo, não há ouro que aguente. As pessoas vão tomar dólar – e é o que vimos no início de março.

Assim, vamos revisar o que o BC expressou na última ata do Copom como justificativa para o guidance de corte de juros em março. A incerteza global reduziu no curto prazo? Como mencionei, não. A inflação corrente tem se mostrado mais baixa – o que aumentaria a confiança de que a política monetária está adequada? O IPCA-15 de fevereiro também contrariou essas expectativas, com 30 pontos base (bps) acima do que o mercado esperava. Essa alta foi motivada por questões pontuais, que não deveriam mudar a dinâmica inflacionária. No entanto, se a análise do BC trata de inflação corrente, isso é um problema. O terceiro ponto mencionado na ata é o de que as expectativas de inflação agora estão mais perto da meta. Quando se ouve essa frase, parece que a expectativa caiu, mas não se trata disso: foi o tempo que andou. Então, são três argumentos que já não param em pé. Isso mudará a direção da política monetária daqui para frente? De novo, trata-se do argumento normativo versus positivo. Em minha opinião, objetivamente, o Copom nem deveria ter feito a sinalização que fez.

No campo dos investimentos, considera que o Brasil está de fato bem-posicionado nesse contexto de conflito no Oriente Médio? Como a conjuntura doméstica entra no cálculo do investidor?

No caso do investimento direto, na BRCG recebemos consultas por indicação de algumas câmaras de comércio, e a pergunta central que nos fazem não é sobre quem tem mais chances de ganhar a eleição para presidente, ou qual é a projeção para a taxa de câmbio ou de juros. A pergunta é qual o imposto que a empresa pagará daqui a alguns anos. Quando se fala de setor real, por exemplo, da instalação de uma fábrica que levará 5 anos, com perspectiva de retorno de investimento em 10 anos, como calcular a taxa interna de retorno sem saber qual será a carga tributária? Não dá. Nesse caso, não se trata de uma discussão se o país está melhor ou pior. Trata-se de um período de transição em que de fato é mais difícil tomar decisões de investimento, a não ser que esse investidor compre com um desconto muito grande.

No caso do investimento financeiro, em tese, o Brasil de fato é uma das economias mais blindadas, mas longe de ser a joia da coroa. O país às vezes sofre com humores extremos do mercado – que uma hora o trata de país do futuro, outra hora o deprecia. E, em cenários turbulentos, todas as economias acabam sofrendo um pouco. Se observarmos o comportamento da moeda brasileira em meio a esse conflito no Oriente Médio, ficamos mais ou menos na média dos demais emergentes. Se de fato fôssemos blindados, nosso desempenho seria melhor que o dos demais, mas isso não ocorreu na maior parte do tempo.

Um de seus focos de análise é a economia chinesa. Como avalia o anúncio da meta de crescimento de 4,5% a 5% do PIB para o país em 2026 – a mais baixa desde o início dos anos 2000?

Essa era nossa projeção. Mais recentemente, foram divulgados números de metas regionais em torno dos 5%, mas ainda assim meus cálculos apontam que é muito difícil para a economia chinesa chegar a 5% este ano. A começar porque o carregamento estatístico é baixo, 1,7p.p., menor do que o observado no ano passado em 0,4p.p.. Então, tudo mais constante, a China teria que aumentar o crescimento incremental, ou seja, para além do carregamento, em quase 0,5 ponto percentual, só para manter a expansão do PIB em 5,0%. Não vejo de onde isso poderia sair. Então, faz muito mais sentido trabalhar com essa banda.

Acho que a questão mais importante que observamos agora na economia chinesa são as evidências de ajuste de oferta na economia. Conseguimos ver nas aberturas de inflação e na estrutura de investimentos. No ano passado, tivemos a primeira contração dos investimentos em ativos fixos na história desse dado. E não se trata apenas de uma questão da construção civil, porque esse setor já apresenta queda há cinco anos. Aconteceu alguma coisa nova ali que parece estar associada a máquinas e equipamentos. No caso da inflação, Se você olha a estrutura da inflação ao produtor na ponta, na média de três meses anualizado, está no patamar mais elevado desde 2018-2019. Isso pode sugerir menos oferta nessa economia.

Por que isso é importante para o mundo? Porque nos últimos anos a China exportou deflação. Isso ajudou muito a conter a inflação de bens tradables, inclusive no Brasil. Essa é uma discussão importante, que ainda vemos ser pouco feita no Brasil.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do autor, não refletindo necessariamente a opinião institucional da FGV.